第三十六期：高盛：中国2023经济展望（摘要）

        冬去春来

        经历2022年后，预计GDP增速从今年3.0%加速至明年4.5%，原因是中国推出动态清零政策，在三月“两会”后，中国的重新开放意味着强劲的消费反弹/核心通胀走强以及在2023年周期性政策逐步正常化。

        由于当前经济明显疲软，预计明年上半年增长仍将低迷，对中国2022（0.7%）至2023年（1.2%）核心CPI通胀预期的增长比其他国家重新开放后经历的要温和。政策制定者可能会在2023年上半年保持周期性政策宽松来支持整体增长，预计上半年基建投资将保持强劲，而下半年增长动力将转向消费和服务。

        消费成2023年经济亮点

        预测2022年实际家庭消费同比增长1%，重新开放初始阶段消费可能会疲软，预计2023年下半年强劲反弹。然而消费复苏的程度和可持续性取决于劳动力市场/家庭收入和消费者信心的潜在改善。投资者担心房地产市场下行周期和劳动力市场在与新冠抗争近三年后的长期疲软可能带来疤痕效应。预计2023年失业率将下降，劳动收入改善，消费者信心有所恢复。

        房地产市场——财产尚未走出困境，但它的拖累可能不那么痛苦

        今年以来开始放宽部分房地产政策，包括下调抵押贷款利率，要求增加银行增加对房地产行业的贷款，设立投资基金支持陷入困境的开发商交付预售房，以及赋予地方政府更大的灵活性以缓解当地住房政策的压力；作为最近举措，央行和银保监会的新“16条措施”表明政策制定者对房地产相关风险的担忧增加，并愿意改善开发商的融资条件。“房子是用来住的不是用来炒的”长期立场没有改变，不会出现重大逆转。结构性因素如人口增长下降及人口老龄化可能会在长期内继续限制房地产行业；由于更有利的基数效应和增量住房宽松措施，预计未来几个季度会有所改善。然而许多低线城市不太可能在这个宽松周期中经历全面复苏，而且房地产开发商融资条件的显著改善可能需要进一步和更广泛的宽松政策。未来几年坚持长期政策目标例如共同繁荣及双循环战略，结局应该是减少对房地产行业经济和财政上的依赖，加强公共住房建设，并在较长时间段内逐步将房地产税扩大到更多试点城市；

        投资增速放缓，行业分化持续

        2023年房地产FAI（名义固定资产投资）增速应该会保持低迷，同比增长-10%（根据我们的预测，2022年为-9%），因为今年土地销售和新房开工的急剧减少可能会转化为明年与建筑相关的房地产投资疲软，尤其是考虑到开发商的融资条件仍然紧张。相比之下，由于重新开放对消费和服务业的提振，其他固定资产投资（不包括制造业、基础设施和房地产的固定资产投资总额）增长可能在2023年温和增长。

        财政政策：上半年前置，下半年逐步正常化
        自今年春季以来，中国的财政状况面临着重大挑战，包括土地出让的急剧收缩、大规模的退税/延期以及更多的疫情控制支出。我们还看到各地区面临不同程度的财政压力，那些受新冠病毒打击和依赖房地产的地方政府首当其冲。鉴于今年政府资金缺口大于预期，中国已经消耗了前几年积累的一些一次性政策缓冲（例如，前几年积累的5000亿元人民币的未动用地方政府专项债券（LGSB）配额和人民银行转移给政府的人民币1.1万亿元的利润），透支了一些未来政策空间（例如，今年从2023年预算中前置了4000亿元人民币的资金用于转移支付）并利用了更多的预算外渠道。

        货币政策在重新开放后正常化，但仍需关注金融风险

        今年财政宽松政策已经完成了支持增长的重任。为适应扩张性财政政策，广义信贷增长相对于GDP增长较快，2022年宏观杠杆率（TSF存量与GDP之比）占GDP的比重将增加12个百分点左右（根据我们的预测），利息在信贷需求疲软的情况下保持低利率以促进快速信贷扩展。预计2023年下半年重新开放和增长反弹的预期为货币政策正常化提供了空间。特别是，由于我们预期与今年相比信贷需求更强劲且信贷供应更宽松，我们预计利率将走高。与2022年相比，2023年的整体信贷增长可能放缓——消费反弹带动的增长复苏表明，与今年相比，明年的增长可能不那么“信贷密集”，而今年基础设施投资一直是整体经济增长的主要驱动力。我们可看到当前结构性改革措施的政策持续性，特别是制造业升级/供应链安全、去碳化和促进“共同繁荣”可能继续成为政策制定者的中长期目标。这些政策目标可以促进中国经济逐步从依赖传统驱动力（如房地产投资和传统基础设施建设）和进口关键产品转向依赖更“高质量”和可持续的驱动力。